Em 2021, os Estados Unidos enfrentaram uma inflação elevada pela primeira vez em 40 anos, o que levou o Federal Reserve a aumentar as taxas de juros rapidamente. Passados cinco anos, o país se vê diante de um novo desafio, típico de economias em desenvolvimento: a dificuldade de financiar sua dívida a longo prazo com uma taxa de juros aceitável.
Em agosto, o rendimento dos títulos americanos com vencimento em 30 anos atingiu o maior nível desde 2007. Para lidar com essa situação, o secretário do Tesouro, Scott Bessent, ampliou o programa de recompra desses papéis longos, elevando o montante mínimo para pelo menos US$ 4 bilhões por operação. Apesar da reação positiva dos títulos a essa medida, os ganhos foram imediatamente revertidos no dia seguinte, mesmo após um discurso contundente do presidente do Fed.
O desafio subsiste, e analistas apontam que a próxima medida necessária seria reduzir a emissão de títulos com vencimentos de dez anos ou mais, o que poderia levar a uma diminuição nos leilões de 20 e 30 anos já em novembro. Mark Cabana e Meghan Swiber, do Bank of America, alertam que isso pode resultar no abandono do modelo "regular e previsível" que orienta a gestão da dívida americana desde os anos 80.
Essa pressão sobre as taxas de longo prazo torna mais atrativo para o governo refinanciar a dívida com papéis de curto prazo, uma estratégia que deve ganhar maior espaço. A urgência é evidente: os juros da dívida dos EUA totalizaram aproximadamente US$ 1,2 trilhão nos primeiros dez meses do ano fiscal, o que representa um aumento de 15% em relação ao ano anterior.
Embora a estabilidade nas emissões longas permaneça como o cenário mais provável, a possibilidade de mudança no perfil da dívida gera inquietação, uma vez que papéis de curto prazo exigem menores prêmios, melhorando a taxa de adoção imediata, mas resultando em um ciclo de rollovers frequente, onde o custo é reajustado a intervalos curtos.
A redução no perfil da dívida é uma prática comum em países como o Brasil, que se encontra em uma fase mais avançada nesse sentido. A metade da dívida pública federal brasileira está atrelada à taxa Selic, e o Tesouro Nacional anunciou recentemente que pretende aumentar essa proporção para até 53% até o final do ano. A diferença entre os dois países reside no fato de que os EUA se financiam em uma moeda de reserva internacional e operam o mercado de títulos mais líquido do mundo, condições que não estão disponíveis para o Brasil.
Além disso, embora o encurtamento da dívida seja muitas vezes associado a economias em desenvolvimento, a divisão de gestão de patrimônio do Bank of America observa que esse não é sempre o cenário. Os especialistas destacam que a prática de emitir títulos de curto prazo também foi adotada pelo Japão, que tem conseguido reduzir seu déficit primário ao levantar capital na ponta curta a juros próximos de zero, utilizando os recursos para impulsionar o PIB nominal, o que faz com que a arrecadação cresça em um ritmo mais acelerado.
O Bank of America também ressalta que as preocupações quanto ao volume da dívida nos EUA muitas vezes são exageradas. O montante relevante não são os US$ 40 trilhões frequentemente mencionados, mas sim a dívida que está nas mãos do público, que é de cerca de US$ 32 trilhões, ou aproximadamente 100% do PIB, uma quantia que consideram administrável. A instituição também continua a relativizar os riscos associados à demanda por Treasuries.
Apesar dos avanços esperados, os benefícios desse plano são limitados. Uma redução dos cupons semelhante à que ocorreu em 2021 e 2022 poderia resultar em uma diminuição de cerca de 20 pontos-base no rendimento dos títulos de dez anos até o final de 2028. Em um cenário mais extremo, onde os papéis de 20 e 30 anos deixassem de ser oferecidos, a queda poderia chegar a 53 pontos-base, conforme cálculos do Bank of America. Por outro lado, o prazo médio da dívida americana poderia cair de 68,8 para 66,7 meses ao final do ano fiscal de 2028 caso os leilões de 20 e 30 anos sejam reduzidos.
Análises históricas sugerem prudência, uma vez que o Tesouro americano interrompeu a emissão do título de 20 anos em 1986 e a do de 30 anos em 2001. Em ambos os casos, a curva de juros achatou, mas as taxas dos títulos de dez anos não apresentaram uma redução significativa e duradoura. Embora a diminuição da oferta de papéis longos possa gerar uma percepção de escassez e alterar a forma da curva, a efetividade dessa ação na redução das taxas de referência é menos garantida.
Além disso, cortar a emissão de títulos longos não resolve a necessidade de financiar a dívida, já que um montante considerável de vencimentos pode atingir cifras alarmantes de até US$ 323 bilhões até 2028, o que significa que o risco associado ao prazo seria substituído por um risco de refinanciamento.
Ainda assim, o Federal Reserve enfrenta uma escassez de ferramentas para lidar com a situação, em meio ao receio de que o clima de aversão ao dólar volte a se intensificar. Um estudo do professor Arvind Krishnamurthy, da Stanford Graduate School of Business, mostra que a saída de investidores estrangeiros dos títulos americanos poderia trazer custos elevados: num cenário hipotético de total perda da demanda por ativos em dólar, a moeda americana poderia sofrer uma desvalorização de cerca de 7,6%, o que resultaria em um aumento ainda maior nos rendimentos dos títulos.
